恒立实业重组恐生变数 业内人士看好“互联网+教育”

日前，在恒立实业董事长刘炬等三名董事投票反对、六名董事赞成的情况下通过了该公司重组方案，这立即引发了市场的广泛关注，也将重组标的京翰英才推到了风口浪尖。

根据此前恒立实业披露的《非公开发行 A股股票预案》，将募资 30亿元，其中的 18亿元将用于收购京翰英才， 另外 12亿用于投资京翰英才 B2C 平台和国际学校建设，这意味着国内知名教育机构京翰英才将登陆国内主板市场，紧接着恒立实业又发布了《关于收到深圳证券交易所问询函的公告》，其中深交所公司管理部明确要求恒立实业及时答复有关标的资产的相关情况。

记者随即致电恒立实业董秘李滔和董事施梁，但二人先是接听都说正在开会，后电话一直处于无人接听状态。而京翰英才 CEO张勇向记者表示，“今年上半年我们已经超额完成目标，下半年完成互联网化的转变，真正从大数据以及 IT管理、在线教育上要利润。开发线上教育平台的目的是为学生的学习提供便利，实现在线答疑、在线测评的功能，为线下一对一更好地服务。以上基础工作做好了，相信资本市场会给我们公正合理的评价，我们和谁合作无所谓。”

对于恒立实业本次董事会会议上争论的京翰英才估值问题，记者采访了多位业内资深人士。

京翰英才估值远低于A股上市同类型公司

关于问询函中的焦点问题——“补充披露标的资产适用的会计政策与上市公司是否存在重大差异”，国信证券该重组项目负责人解释，“恒立实业公告的审计报告中披露的会计政策信息，其中主要的会计政策与标的公司会计政策无重大差异，并均遵守企业会计准则的规定。需要说明的是标的公司与上市公司的会计政策存在少量差异，但差异不会对标的公司财务报表以及恒立实业备考报表产生重大影响。”

在教育市场中最为重要的是 K12阶段（国际上指基础教育阶段），而京翰英才自成立以来一直主打 K12一对一教育。据广证恒生证券研究所测算，我国 K12阶段的在线教育市场总量达到 3600亿元。但对应的是中国 K12教育行业的几个龙头企业加起来的总和还不到市场的 10%，而京翰教育位列前三。

近期国内同样从事 K12教育的学大教育借壳银润投资，对价约 23亿元，安信证券预测该公司 2015~2017年的每股收益为 0.04元、 0.25元和 0.3元，对应市盈率 PE为 785倍、 135倍和 110倍，并给予买入评级。

A股 K12教育公司估值比较

注：财务数据来自 2015年中期报表，股价为 2015-年 9月 18日收盘价

根据《恒立实业非公开发行  A 股股票募集资金运用可行性分析报告》，京翰英才 2015年中期财务报告（未经审计）显示，其收入 4.17亿元，净利润 2.77亿元。收购对价为 18亿元，PE仅为 3.25倍。对此，中航北方资产财务部负责人周廷涛认为，“收购时，应按净利润计算公司的估值。”

收购完成后，恒立实业总股本将达到 9.25亿股，合并报表后的每股收益将为 0.58元（假设年度收益为半年度收益的 2倍），恒立实业停盘价格为 11.32元，折合市盈率 19.52，而 A股市场 K12教育类公司的平均市盈率为 52倍。

 “考察教育企业的核心指标是看其成长速度，目前 K12在线教育的年增长速度为 20%，一家 K12在线教育公司的估值在 20~50倍之间，一般选择在 30倍。 ” 广证恒生教育行业研究负责人肖超认为。

国内K12教育市场机遇爆发

众所周知，百年大计，教育为本。教育产业在我国一直处于举足轻重的地位，受到社会各界的广泛重视。根据北京民教信息科学研究院发布的《 2014中国教育市场发展报告》显示，截止到 2013年年底，我国的居民储蓄总额是达到了 45万亿元，其中教育消费支出达到了 2万亿元。

 “自  2003年国家实施《民办教育促进法》以来，激活了民办教育的发展动力，我国的教育培训市场蓬勃发展，目前正由全国人大常委会审议的《教育法律一揽子修正案（草案）》案明确指出民办学校可以自主选择登记为非营利性或者营利性法人，进行分类管理，如最终获得通过，将填补全国性法律的空白，将进一步促进民办教育的发展。”前华图教育副总裁兼监事会主席张协云表示。

教育部数据显示，截至 2014年 12月 31日，我国约有 2.3亿在校中小学生， K12阶段有着巨大的市场需求。课外辅导行业规模 2015 年可达 325亿美元，约合 2000亿元人民币，未来几年将 K12教育将达到 1万亿的市场规模。

随着互联网开始加速渗透各行各业，“互联网 +”也为传统服务业的教育行业拓展了新的思路。我国在线教育未来发展空间巨大，到 2017年市场规模有望达到目前的三倍。一方面，我国教育行业支出与 GDP比值不到美国的一半、仅为印度的 3/4，未来教育支出仍有巨大的提升空间；另一方面，我国互联网渗透率由 2008年的 23%提升至 2013年的 45%，随着互联网的快速兴起，教育从线下逐渐转移到线上是发展的必然趋势。

 “B2C + O2O + 国际化” 京翰英才的估值有望向京东看齐

目前的教育行业有点类似 2008年的互联网电商行业，当时京东还很小，差点倒闭，线下的竞争对手国美和苏宁都很强大。 2008年聚美优品、唯品会等企业还没有成立，可是他们发展迅速。成立于 2010年的聚美优品，凭借 B2C 的发展模式，仅靠美妆一个细分行业，通过短短 4年的发展，于 2014年 5月在美国上市，当天市值达到 38亿美元。 而京东更是 2012年还不到 80亿美金的营业额发展到 2014年底超 300亿美金的营业额。同样是 B2C 模式的电商如唯品会和当当也都经历高速增长，而现在的教育行业正是 B2C模式的萌芽阶段。

在线教育类企业已被普遍受到资本界的看好，在 2015年上半年共完成的将近 80个融资案例中，涉及领域有儿童早教、 K12、教育 O2O等，但超过 80% 都集中在天使轮和 A轮融资， 普遍融资金额比较小。而猿题库和一起作业网在 3月完成 D轮融资，在此次竞赛中，京翰的在线教育  B2C平台项目的融资规模处于前三甲，如果加上对基础教育国际化战略的 7个亿的融资，那么京翰此次的融资额度已经远远超过了其他试图冲击在线教育领域的机构。

京东是 B2C平台模式的代表，其估值为 300倍，滴滴打车是 o2o 模式的代表，其 PE 估值为 35倍，而京翰英才是国内唯一一家结合线上和线下打造 B2C 模式，同时又是 o2o 模式的教育类公司，这种混合模式将有助于提高产品整合能力，大幅提高盈利水平。

 “过去的十年，是电子商务高速发展的十年，互联网行业涌现了一大批成功的企业，如阿里巴巴、京东、唯品会等。未来将出现 3个潮流，第一个潮流是电商垂直化和社区化发展，目前聚美优品注资宝宝树为例；第二个潮流是传统领域互联网化，如京翰教育领头的教育互联网化和平台化；第三个是移动化，如滴滴打车这种 o2o软件。所以，京翰英才如能抓住潮流，率先实现互联网 +教育，其估值可以向京东看齐。”海泰戈壁投资总经理张威认为。